股市低迷、打新尚未重启，迫使大量资金涌入公司债市场

    今年6月份以来股票市场的剧烈震荡，导致基于股市的打新、定增等资产缺失，正迫使大量的资金涌入固定收益市场，公司债的票面利率短期内屡创新低，期限错配和加杠杆等正不断加大这一品种的潜在风险。

    公司债票面利率屡创新低

    中国的信用债市场尤其是公司债市场正在发生一些令人不安的变化。9月24日晚间，万科发布公告称，根据网下机构投资者询价结果，经万科和主承销商（簿记管理人）一致协商，最终确定今年第一期5年期50亿元债券的票面利率为3.50％。公告显示，万科将按上述票面利率，于2015年9月25日和2015年9月28日面向合格投资者网下发行。

    5年期公司债券票面利率仅3.5％，这意味着，万科刷新了公司债发行的利率新低。

    相比之下，来自财政部的公告则显示，于2015年9月14日上市的5年期国债，票面利率为3.14％。WIND统计数据则显示，5年期国开债当前市场利率为3.5317％，同期限国债市场利率为3.1226％。这意味着，万科3.50％的超低票面利率，已经逼近同期限国债利率。换言之，万科已经极度逼近国家信用。在一些债券从业人员看来，这几乎不可想象。

    票面利率屡创新低，而据基金业协会数据显示，债券型基金资产管理规模在8月底达到4546.67亿元，创年内新高，连续两个月债券型基金出现资金净流入。

    业内人士普遍认为，股票市场的低迷、打新的暂停，是迫使大量资金涌入公司债市场、不断压低收益率水平的重要原因。

    似曾相识的加杠杆

    在本轮A股的“疯牛”和“闪电熊”之中，包括两融、场外配资等杠杆资金扮演了至关重要的角色，目前这一情况似乎也正在公司债市场出现。

    WIND统计数据显示，今年6月份以来，公司债的发行规模出现了井喷式的增长。6月份，公司债的发行量为267.14亿元，环比增长119％；7月份，公司债发行规模飙升至955.06亿元；8月份，新增公司债发行量达到113只，共计1196.42亿元；9月份以来新增公司债发行数量达到了158只，共计965.60亿元。

    同股票市场极为相似的是，目前公司债市场也出现了大量加杠杆的行为。据了解，目前公司债市场的加杠杆模式主要有两种，一是通过债券质押式回购，即机构将手上的债券，以一定质押率质押，获得的融资再买券。如此反复操作，机构就可以借此不断地放大杠杆。

    另一种则是通过分级的结构化债券产品进行加杠杆，包括债券资管计划、分级债券基金等等。目前，大多数结构化债券产品的杠杆比例为4：1，其中优先级资金主要由银行或者保险资金来认购，劣后端则由产品发起人认购。

    招商银行同业金融总部高级分析师刘东亮表示，由于资金极为便宜，加杠杆赚取更高收益成为信用债操作的优先策略，而交易所市场入库可质押的便利模式，对加杠杆起到了推波助澜的作用。因此，一旦未来资金面出现异常波动，基金、券商等交易所参与机构将面临解杠杆压力，解杠杆压力一旦兑现，将引发对交易所信用债的抛售。